每週債券熱點：LG新能源-隨電動車起飛的電池巨頭（債券快線新成員）

LG新能源公司背景

LG新能源成立於2020年，是由LG化學分拆出來的電池業務子公司，2022年在韓國交易所掛牌上市，股份代號為373220.KS，目前公司市值約113萬億韓圓（下同），躋身成為韓國第二大上市公司，僅次於三星電子。

LG新能源主要業務為電池生產，包括用於電動車的動力電池，數碼產品的小型電池以及儲能電池。動力電池方面，以裝機容量計，LG新能源是繼寧德時代及比亞迪之後的全球第三大生產商，市場份額約15%（見圖一）。

LG新能源與多間大型汽車生產商達成密切合作關係，包括特斯拉、通用汽車、保時捷等均大量使用LG新能源電池。而且，LG新能源將為成為特斯拉下一代動力電池-4680電池的主要供應商，或有助於公司提高市場份額。

圖一：動力電池生產商市場份額

圖二：全球電動車銷量

今年上半年全球延續電動車熱潮（見圖三），中國銷量達到357萬輛，按年增長42.7%，北美及歐洲市場銷量分別按年增長53.1%及26.4%。毋容置疑，全球已經邁入電動車時代。

圖三：全球主要市場電動車銷量

我們注意到（見表一），作為電動車時代的受益者，LG新能源過去三年的收入錄得非常強勁增長，從2020年的1.5萬億增長至2022年的25.6萬億，年均複合增長率高達150%，同時公司的利潤亦由負轉正。今年上半年，LG新能源收入及營運利潤分別按年大漲86%及140%，整體業績十分亮眼。

表一：LG新能源收入及利潤

補齊磷酸鐵鋰短板 未來發展可期

雖然LG新能源現時發展如日中天，但從歷史業績來看，公司似乎有些「落後」了，在過去較長一段時間裡，LG新能源能夠與「一哥」寧德時代分庭抗禮，兩者的市場份額相差無幾，且遠遠領先第三名。然而，LG新能源與寧德時代的差距在2020年開始逐步擴大，當前公司的市場份額已不足寧德時代的一半，而且在今年上半年被比亞迪超過，滑落至第三位。LG新能源之所以「掉隊」核心原因是不夠重視磷酸鐵鋰電池（LFP）。

一般而言，電動車動力電池主要有三元鋰電池及磷酸鐵鋰兩種技術路線，前者具有能量密度高的特點，電壓強度和續航里程上都更勝一籌，但生產成本居高不下，後者雖然能量密度較低，但成本較低且發生熱失控（Thermal Runaway）的可能性較低。在2020年以前，三元鋰電池是電動車最主流選擇，市場份額一度高至80%以上，所以LG新能源主要生產三元鋰電池，在磷酸鐵鋰電池的研發上較少。不過，隨着寧德時代與比亞迪大力推行安全性更好的磷酸鐵鋰電池，特斯拉從2020年開始，在中國生產的部分Model 3車款中使用寧德時代的磷酸鐵鋰電池，在頭部效應影響下，越來越多的汽車生產商開始接受並選擇磷酸鐵鋰電池，導致LG新能源失去大量訂單。
好在LG新能源很快意識到磷酸鐵鋰電池的重要性，並在2021年開始研發磷酸鐵鋰電池技術，並且計劃於2025年開始大規模生產。此外公司今年3月宣布將在美國亞利桑那州投資7.2萬億用於生產電池，當中約3萬億將用於磷酸鐵鋰電池。考慮到磷酸鐵鋰技術難度未算太大，再加之LG新能源相對中國廠商更容易涉足到歐美市場業務，我們認為公司正在補齊短板，有望提高其市場份額，未來甚至有望成為行業「一哥」。

在下一代電池技術方面，LG新能源計劃在2026年前實現鋰硫半固態電池商業化，將電池能量密度提升至現有三元鋰電池的2倍以上，且生產成本更低。總括而言，LG新能源技術實力雄厚，未來發展可期。

LG新能源槓桿為行業最低水平之一 綜合信貸質素優秀

信貸方面，LG新能源近幾年的快速發展令其債務規模不可避免地上升。截至2023年6月，公司總債務規模達到9.3萬億，較2022年底的8.1萬億增長約14.8%。從下圖可以看到，LG新能源今年6月的淨負債比率為19%，較去年年底上升約8個百分點。雖然公司的淨負債比率呈逐漸上升的趨勢，並且在2022年第二季度告別淨現金狀態，但好在公司資產端的擴張速度基本能夠跟得上負債端的變化，令公司槓桿的上升幅度相對有限。

此外，今年上半年的總債務／EBITDA比率為2.2倍（見表二），較2021年及2022年均有不同程度下降。對比同為韓國電池生產商的SK Innovation, 截至今年6月，這間公司的淨負債率及總債務／EBITDA比率分別為63%及4.3倍，足以見得LG新能源的槓桿比率為行業最低水平之一，償債壓力相當低。

圖四：LG新能源淨負債比率

流動性方面，截至2023年6月，LG新能源的現金及現金等值物為4.8萬億，高於其同期3.1萬億的短期債務，現金短債比達到1.5倍，我們還留意到， LG新能源流動比率從2021年的1.0倍增加至現時的1.8倍， LG新能源流動性有所改善且處於較為寬裕的狀態。

表二：LG新能源信貸指標

需要留意的是， LG新能源資本開支飛速增長，從2021年的4.0萬億增加至2022年的6.3萬億，今年上半年就以達到了4.2萬億，背後原因是公司正在快速擴大產能，包括在北美和歐洲地區大量建立新的電池生產線。我們相信電池工廠從投產到盈利仍需時間，在此期間LG新能源公司的流動性可能會有所弱化。不過考慮到公司資產規模龐大，且從事電池生產這類行業前景光明的行業，從資本市場融資理應不難，短期内就算有資金缺口也可以相對容易地被填補上，因此我們對LG新能源流動性持較樂觀看法，短期内的信貸風險較低。

LG新能源債券投資吸引力尚算不錯

我們平台上有一張LG 新能源所發的債券，發行人及債券的的信貸評級均為BBB+（標準普爾），其他信息如下：

表三：LG新能源債券投資

目前該債券的淨到期收益率為5.6%，參考信貸評級相同的寧德時代2026年美元債券，到期收益率同樣為5.6%左右，表明LG新能源估值水平合理，雖然此債券收益率在韓國企業債券中未算十分出彩，但考慮到公司前景正面及不俗的信貸狀況，我們認為其債券綜合投資價值仍算不錯，並且這張債券為綠色債券，ESG有偏好的投資者可考慮。

值得一提的是，這張債券現時已於債券快線上架， 投資者能以更低成本進場。

LG新能源 企業風險

投資者應當留意以下幾方面的風險。首先，電池原材料價格上漲可能會拖累公司的盈利能力。由於電動車電池生產需要金屬鋰材料，而強勁需求帶動原材料價格大幅攀升，如碳酸鋰價格曾在2022年巔峰時達到每噸51,000美元，較前些年攀升約10倍，若未來碳酸鋰價格繼續上升，必然將推高公司的生產成本，繼而影響公司的盈利能力。

另外，若公司海外擴張計劃過於激進，且融資計劃未如預期，可能導致公司出現資金緊張的局面，進而影響其信貸質素及償債能力。

總結

受惠於全球電動車熱潮，LG新能源業務飛速成長，收入預計在未來數年能夠維持高兩位數增長。逐步提高的磷酸鐵鋰電池產能，或有助於公司重返世界前二。信貸方面，隨着擴張步伐加快，公司逐漸告別淨現金狀況，但槓桿比率處於行業極低水平，加上背靠LG化學，公司融資能力優秀，整體信貸風險較低。2026年到期債券淨到期收益率約5.6%，投資吸引力尚算不錯，尋求穩定收益或對ESG有偏好的投資者可考慮。目前此債券已於債券快線上架，讓投資者能以更低成本進場。

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