每週債券熱點：全球第三大電池商 LG 新能源，從NCM到LFP電池，如何穿越產業下行週期？

我們早前在〈每週債券熱點：韓國化工龍頭 LG化學，債券收益率高達5.3%！〉一文中，曾向大家介紹 LG 化學的多元業務組合，包括其旗下具增長潛力的新能源業務。LG 化學於 2020 年將電池業務分拆上市，成立了LG 新能源（LG Energy Solution），並迅速躍升為全球領先電池製造商之一。作為一間專注於電池技術研發與製造的公司，LG 新能源現已成為韓國市佔率第一、全球第三大的電池供應商，僅次於中國的寧德時代及比亞迪。

LG 新能源的產品涵蓋三大主要應用領域：汽車電池、消費電子電池以及儲能系統（Energy Storage System, ESS）電池。其中，核心業務聚焦於為電動車提供電池。LG 目前為多家國際知名車廠供應電池，包括 Tesla、Chevrolet、Ford、Volkswagen 和 Audi 等。旗下產品已廣泛應用於多款高性能電動車，如 Tesla Model 3、Audi Q8 e-tron 和 Porsche Taycan等。除了涉及汽車領域，LG 亦生產用於手機、筆記本電腦和電動單車的移動電池產品，和ESS 電池（一種將電力儲存並在需要時釋放的電池），廣泛應用於商用、住宅及工業層面。

目前，LG 新能源的營運據點已遍布亞洲、歐洲及北美，公司正積極擴展其產能規模，全球年產能目標於未來幾年內超過 500 GWh（足以生產超過 600 萬輛電動汽車）。其中，北美市場將貢獻大部分的產能，具體分布可見於圖一。

圖一：LG 新能源全球產能分局

LG 新能源的全球生產與供應鏈能夠充分受益於美國《通脹削減法案》對本地化供應鏈的要求。LG 新能源早已在北美設立多座工廠，實現了生產本地化，從而獲得稅收激勵和補貼，並顯著降低成本。同時，LG 新能源透過從澳洲、摩洛哥及加拿大等自由貿易協定夥伴進口原材料，有效減輕進口關稅壓力，顯著提升盈利能力。

相比之下，其他韓國競爭對手如 SK On 和 Samsung SDI的大部分產線設於美國境外。隨着特朗普實施關稅政策，其競爭力將受到負面影響。

LG 新能源順應市場需求，近年來轉向 LFP 電池的生產

在技術路線方面，LG 新能源長年專注於高能量密度的 NCM（三元鋰）電池，這類電池續航力強、輸出較穩定，特別適用於高性能電動車。不過，隨着電動車市場不斷擴大，愈來愈多車廠轉向成本更低、安全性更高的 LFP（磷酸鐵鋰）電池。

相比 NCM 電池，NCM 電池具有顯著的成本優勢，因為它們使用價格低廉的原材料，如鐵（Iron）和磷酸鹽（Phosphate），避開了鎳（Nickel）和鈷（Cobalt）等昂貴材料的高成本。此外，LFP 電池的製造方式更為簡單，進一步降低了生產成本。根據 ELB Energy Group研究，LFP 電池的生產成本平均比 NCM 電池低20-30%。

LFP 電池雖然能量密度稍低，但在價格、壽命及熱穩定性方面明顯具備優勢，已逐漸成為主流技術之一。LG 新能源也順應市場需求，近年來轉向生產LFP 電池。

除了 LFP與 NCM技術外，LG 新能源亦積極投入下一代電池技術的研發，以保持其市場競爭力。其中包括固態電池（Solid State Battery），這項技術具備更高能量密度、更低爆炸風險及更長使用壽命。同時，LG 新能源亦在研發鋰硫電池（Lithium-Sulfur），這類電池使用輕量化材料，能量密度比傳統鋰電池高出約 1.5 倍。雖然固態電池與鋰硫電池目前仍處於早期階段，但可以看出 LG 新能源正持續不斷地投入研發與創新，為未來的電池技術奠定基礎。

在電池結構方面，LG 新能源主要生產兩種結構：薄片電池（Pouch）與圓柱型電池（Cylindrical）（見圖二）。薄片電池結構靈活、體積小巧；而圓柱型電池則具備散熱效率高、可靠性強的特點，尤其適合高性能車輛與儲能設備。

LG 新能源現時積極開發新一代的 4680 圓柱型電池（直徑 46 毫米、長度 80 毫米），相較傳統 2170 電池，其能量密度提升五倍、輸出功率提升六倍，可令電動車續航力提升超過 20%。這項技術已被 Tesla 採納為新一代電池，LG 新能源預計最快將於8月起量產，年底前進一步擴大生產規模，加上已與 Mercedes-Benz 簽約供應 4680 電池，為其 2028 年起的新車型提供電池支持。這將成為 LG 在高端 EV 電池市場的重要戰略突破。

圖二：LG 新能源  4680 圓柱型電池與薄片電池

全球電動車增速放緩，LG 新能源收入受壓，聚焦高潛力領域助推利潤率顯著提升

近年來，全球電動車行業增速明顯放緩，尤其是歐洲市場的補貼削減，消費需求轉弱，對電池整體需求造成壓力。與此同時，雖然電池原材料價格自高位回落，但市場競爭加劇，令售價的下降幅度更大，進一步收窄了製造商的利潤空間。

LG新能源2025年上半年錄得收入約11.8萬億韓圓（下同）（見圖三），按年下跌3.7%。公司於2023年受益於電動車需求強勁，錄得較高的收入水平，而隨着歐洲市場的熱潮過去，自2024年開始整體收入表現有所回落。儘管如此，2025年上半年的收入與2022年及2024年同期同期相若，反映公司業務仍具穩定性。

收入略有回落，LG 新能源的營運利潤率卻出現明顯改善，由去年同期的 2.9% 大幅升至 7.3%。這主要受惠於公司業務調整，將更多資源投入到增長潛力巨大的領域，例如能源儲存系統（ESS）和LFP電池。此外，原材料價格回落與美國《通脹削減法案》帶來的政策支持亦進一步推動利潤率上升。

圖三：LG 新能源收入及營運利潤

政策紅利與技術轉型雙軌推動 LG 新能源中長期增長

值得留意的是，美國《通脹削減法案》當中包含兩項對 LG 新能源極為關鍵的稅務補貼政策。首先是「先進製造業生產稅收抵免」（Advanced Manufacturing Production Credit, AMPC），根據該政策，在美國本土生產的電池，每千瓦時（kWh）可獲得 45 美元的稅務抵扣。由於 LG 新能源早於美國多個地區積極部署產線，成為首批在美國當地量產的韓國電池企業，因此能大幅受惠於 AMPC，成功避開美國對中國電池與材料徵收的高額關稅。其他韓國競爭者例如 SK On 和 Samsung SDI在美國的本地生產能力有限，相比之下，LG 新能源在北美市場則展現出更顯著的成本優勢。

除了 AMPC，另一項間接利好 LG 新能源的政策是「投資稅收抵免」（Investment Tax Credit, ITC）。該政策針對使用美國本地製造、非中國來源電池材料的項目提供高達 40% 的稅務抵扣。這項機制鼓勵客戶在選擇電池時，轉向使用如 LG 新能源這類合乎《通脹削減法案》 要求的電池供應商，並間接帶動公司業務增長。換言之，AMPC 鼓勵 LG 新能源在美國本地生產，而 ITC 則推動客戶選擇 LG新能源 的電池產品，兩者相輔相成。

儘管短期內面臨全球電動車需求疲弱與政策不確定性等挑戰，LG 新能源透過策略重整，提升市場佔有率，並為中長期發展奠定基礎。公司積極調整營運方向，將資源投放於儲能系統（ESS）與磷酸鐵鋰（LFP）電池等具增長潛力的領域。雖然在 LFP 技術方面起步較晚，曾一度流失市場份額，但近年已加快技術研發與產能布局，並成功與 Tesla 上月底簽訂 43 億美元（約 5.94 萬億韓圓，相當於 2024 年收入的 23%）的 LFP 電池供應協議，進一步鞏固其在市場的地位。

LG 新能源槓桿水平偏高但仍屬可控，資本支出預料已見高峰

截至 2025 年 6 月底，LG 新能源的總債務增至 20.9 萬億元，按年上升 36%，總現金增長39%至 5.4 萬億元；淨負債率為 54.5%。雖然槓桿水平有所上升，但整體仍屬可控範圍。

債務增加主要源於公司近年來為北美產能擴建及研發投入，資金用於支持長期的增長。由於電池行業本身屬資本密集型產業，在產品設計、量產前期及技術開發階段往往需要大量投入，屬於行業常態。這些投資預期將隨時間逐步轉化為技術優勢與盈利能力。

與兩大韓國同業相比， Samsung SDI 的淨負債率約為 41%，而 SK On 則高達 164%（2025 年 3 月）。即使 LG 新能源近年積極擴張，與同業比較下，其槓桿水平於過去幾年仍維持於行業平均水平。

LG 新能源已表示2025 年將削減 20–30% 的資本支出，聚焦提升現有產能的利用率。我們認為資本支出已進入高峰期，未來投資步伐將有所放緩；預期營運現金流將逐步改善，信貸風險仍屬可控。

表一：LG新能源信貸指標

（萬億韓圓)	2022 年底	2023年底	2024年底	2025 年6月底
總債務	8.1	10.9	15.4	20.9
現金及現金等值物	5.9	5.1	3.9	5.4
淨負債率 （%）	65.0%	10.5%	24.1%	54.5%
淨債務 / EBITDA （倍）	4.2	0.9	6.8	11.1*
利息覆蓋率（倍）	12.0	6.8	1.5	3.0 （2025年3月）
*公司尚未公布 2025 年第二季合併財報，EBITDA 為估算值 資料來源：公司報告，奕豐金融編纂 數據截至2025年6月30日

 LG 新能源美元債券，淨到期收益率介乎 4.0% 至 5.4%

目前，我們平台上提供六張 LG 新能源 的美元債券，發行人及債券信貸評級均為 BBB（標準普爾），屬於投資級別。債券年期為 1 至 10 年，淨到期收益率介乎 4.0% 至 5.4%。

作為全球第三大電池製造商，LG 新能源雖短期內面臨電動車需求放緩與政策不確定性等挑戰，公司已積極進行策略重整，聚焦於具高增長潛力的領域，包括 儲能系統（ESS） 及磷酸鐵鋰（LFP）電池。隨着技術研發與產能布局逐步落地，這些投資預期將隨時間逐步轉化為技術優勢與盈利能力，投資者可考慮LG 新能源債券（見表二）。

值得一提的是，與信貸評級相同的韓國半導體巨頭海力士（SK Hynix）相比，LG 新能源的債券收益率高出約20-30基點，反映LG 新能源具備相對不俗的吸引力。

表二：LG 新能源的債券

名稱	年期	投資者買入價	淨到期收益率
LGENSO 5.625% 25Sep2026 Corp (USD)	1.1	101.2	4.0%
LGENSO 5.375% 02Jul2027 Corp (USD)	1.9	101.5	4.2%
LGENSO 5.250% 02Apr2028 Corp (USD)	2.7	101.6	4.3%
LGENSO 5.375% 02Apr2030 Corp (USD)	4.7	102.1	4.6%
LGENSO 5.500% 02Jul2034 Corp (USD)	8.9	99.9	5.3%
LGENSO 5.875% 02Apr2035 Corp (USD)	9.7	102.5	5.4%
資料來源：FSMOne 數據截至2025年8月14日

企業風險

全球電池行業正處於相對疲弱的週期階段，主要因電動車滲透率增長放緩、庫存調整及經濟不確定性等因素影響，影響產能利用率與價格，或進一步壓縮公司利潤空間。

美國政府宣布，對消費者購買新電動車提供的 7,500 美元稅務抵免將於今年 9 月起結束，預期將影響主要客戶的電動車銷量，連帶影響 LG 新能源電池出貨。

雖然 LG 新能源短期內仍可持續受惠於美國IRA下的 AMPC 補貼，該政策將於 2031 年底結束。若扣除 AMPC 補貼，公司僅錄得輕微營運利潤，反映其短期盈利結構仍高度依賴政策支持。若未來補貼提前削減或條件收緊，將對其盈利能力構成壓力。

總結

全球電動車行業增速明顯放緩，尤其是歐洲市場的補貼削減，消費需求轉弱，對電池整體需求造成壓力。雖然LG 新能源收入受到歐洲市場需求疲弱的拖累，以及高基數效應的影響，但營運利潤率大幅改善。

LG 新能源槓桿水平有所上升，我們認為資本支出已進入高峰期，未來投資步伐將有所放緩；預期營運現金流將逐步改善，信貸風險仍屬可控。

目前，我們平台上提供六張 LG 新能源的美元債券，淨到期收益率介乎 4.0% 至 5.4%。與信貸評級相同的韓國半導體巨頭海力士（SK Hynix）相比，LG 新能源的債券收益率高出約 20 -30基點，具備相對不俗的吸引力。