FSMOne 2026年投資展望 + 十大投資主題

總結FSMOne平台的2026年投資展望：

1. 主場之利：港股持續受惠内地科技+流動性雙輪驅動
2. 中國股市繼續突圍而出，國策強力支持科技行業
3. AI支出支撐美國經濟，惟預計增速放緩；高估值+經濟下行風險=低配美股
4. 數碼經濟：AI 長期結構性故事延續—科網股更具吸引力、審慎看待半導體股
5. AI熱潮下更具性價比的兩大亞洲晶片國：南韓和台灣
6. 歐洲：以合理估值布局增長平衡、盈利穩健、具多元化的投資機遇
7. 日本：經濟轉型和企業改革正在增強日股吸引力；小型股極具吸引力
8. 債券：中期債券具投資機會；偏好投資級別債券；慎選高收益發行人
9. 謹慎看待黃金：避免僅以「博反彈」或「避風港」為由入場
10. 環球貨幣：預計2026年美元貶值幅度將較2025年溫和

4.    數碼經濟：AI 長期結構性故事延續—科網股更具吸引力、審慎看待半導體股

AI 仍是今年最受關注的投資主題，隨着應用持續落地，預計在明年將進一步提升企業的盈利能力。美國企業在 AI 產業中佔據主導地位，在AI 採用率提升與算力需求擴張的推動下，將支撐雲計算與數碼經濟企業的收入增長，其高估值具一定合理性。中國的AI企業則採取開源與低成本的 AI 發展路徑，透過犧牲短期變現能力以擴大市場採用率，短期收入規模或不及美國同業，但估值較低，也具有吸引力。

在硬體端，AI 基建浪潮尚未結束。明年美國半導體企業料將繼續受惠於科網巨頭在數據中心的強勁資本開支。儘管市場關注「AI 泡沫」，但情況與 2000 年科網泡沫不同，當前 AI 投入主要由企業自由現金流而非債務支撐，且半導體需求仍然強勁，估值亦未達歷史極端。

不過，我們仍保持審慎。資本支出增速偏快，使投資可持續性存疑。另外，美國半導體股價也已反映未來的樂觀預期，上行空間有限，一旦盈利不及預期，股價或面臨較大回調。綜合而言，我們對美國半導體行業的觀點中性。相反，隨着 AI 應用深化，加上若關稅不確定性下降，有望帶動企業（特別是中小企）在明年恢復 IT 支出，進而帶動相關企業的收入，故我們認為中美數碼經濟板塊在明年具非常吸引的投資價值。

5.    AI熱潮下更具性價比的兩大亞洲晶片國：南韓和台灣

相較於美國，亞洲半導體市場目前提供更具吸引力的投資機會。

在本輪 AI 浪潮中，亞洲製造商在產能擴張上維持高度紀律。台積電於先進製程領域具壟斷性優勢，主流 AI 芯片高度依賴其技術，但公司並未激進擴產，使其在需求強勁下保持強大的議價能力。同時，智能手機與車用芯片需求回升亦為其提供多樣化的收入。記憶體方面，三星與 SK 海力士同樣堅守產能紀律，高頻寬記憶體（HBM）供不應求、價格飆升。且因產能轉移導致 DRAM 與 NAND 短缺，帶動整體記憶體價格上漲。未來即使 AI 投資放緩，傳統記憶體芯片需求回升亦可提供緩衝。考慮到亞洲半導體龍頭企業盈利韌性強、估值明顯低於美國同業，我們認為亞洲半導體（特別是台灣與韓國）具備更高的性價比。

整體而言，儘管我們對美國半導體股保持審慎，但對台灣與韓國半導體製造商持正面看法。這些企業不僅具備強勁的盈利能力，在產能擴張上也維持紀律，且估值也相對合理。我們認為相關半導體企業有望在明年實現強勁的盈利增長，並進一步帶動當地股市表現，因此台灣及韓國股市投資價值吸引。

6.    歐洲：以合理估值布局增長平衡、盈利穩健、具多元化的投資機遇

今年，歐洲經濟主要由西班牙、葡萄牙與希臘等外圍國家帶動。它們受惠於疫情後歐盟注入資金、具韌性的勞動市場，以及服務業與旅遊業強勁復甦，經濟增長優於德國與法國等核心經濟體。但事實上，核心經濟體的經濟亦逐步回暖：德國作為歐盟最大經濟體，其經濟增長預計將在明年重新加速；法國雖仍面臨政治不確定性，但企業與消費者信心於 2025 年下半年明顯改善，經濟增速亦見回升。整體而言，歐洲經濟增長正趨於均衡。

歐洲核心產業（金融、醫療保健與工業）在明年的盈利前景保持穩健。銀行業在多年資本累積與成本控制後，盈利能力持續改善；醫療保健板塊憑藉強勁的研發實力及多款重磅藥物專利，明年盈利或上升。同時，國防與基建支出增加正推動工業板塊復甦，更有望帶動其他週期性行業，整體有利於歐洲股市表現。

因美股估值偏高，對沖基金與ETF 資金正由美國市場轉向歐洲，使歐洲成為全球投資者進行多元化配置的重要市場。有見及此，我們將歐洲合理市盈率由 14 倍上調至 15 倍。美國市場遠期市盈率約為 25 倍，預期盈利增長 12–13%；而歐洲市場遠期市盈率僅約 16 倍，預期盈利增速約 10%，相較之下歐洲市場更具性價比。因此我們認為歐洲投資價值吸引。

圖四：泛歐斯托克600指數和每股盈利預測

7.    日本：經濟轉型和企業改革正在增強日股吸引力；小型股極具吸引力

經濟轉型和企業改革正在增強日股吸引力

儘管近期中日關係局勢緊張，但投資者不應忽視日本的基本面—日本經歷了數十年的通縮之後，正經歷結構性轉變，邁向可持續的通脹環境。事實上，自2022年4月以來，日本核心CPI一直高於日本央行的2%目標水平，反映工資增長勢頭強勁，而日本工業聯合會 （Rengo）計劃在2026年維持5%的工資增速，這將支持日本央行逐步實現貨幣政策正常化。同時，雖然當地實際消費增長較為溫和，但首相高市早苗的刺激政策旨在提振家庭支出並維持通脹。

股市方面，當地企業改革持續提升日股吸引力。在過去兩年，整體日企的關鍵指標如淨資產孳息率（ROE）及市淨率（PB）均顯著改善，事關日企持續脫離非策略性資產、減少交叉持股，以及利用盈餘資金，有效推動企業的資本效率。加上預計當地政府將推出更多措施進一步加強公司治理，這將推動企業回報持續改善。

另外，受日美貿易談判進展帶動（對日關稅已降至15%），預計日本的企業盈利將在未來幾季持續反彈；高市早苗提出的「科技民族主義」政策亦將推動半導體、先進製造業及國防等戰略產業的發展；預計利率上升的環境亦將進一步提振當地金融業的盈利能力，而工資增長和經濟刺激措施將惠及消費相關行業。

有見及此，考慮到持續的結構性改革將有望支撐日股長期的估值提升，預計日股將於2026年持續向上。

日本小型股極具吸引力

鑑於日本小型股高度依賴國內市場，相對大型股而言，預計小型股將更大程度受惠高市早苗的刺激政策。我們相信小型股將較為受惠國内消費復甦，並相對免疫於日圓升值和關稅帶來的風險。同時，預計在企業改革持續下，政府透過政策推動的投資激勵、稅收減免、支持技術應用和營運效率的框架等，將針對性地提升中小企的工資和生產力，並有利小型股。

圖五：日經225指數和每股盈利預測

8.    債券：中期債券具投資機會；偏好投資級別債券；慎選高收益發行人

全球降息趨勢將持續，美國公債殖利率曲線趨陡

受勞動市場降溫影響，預計美國經濟增長放緩將為聯儲局於2026年進一步減息鋪路。基於關稅傳導效應及持續但趨緩的服務業通脹，預計通脹預期將持續高於當局目標水平，故大幅減息空間有限，預計僅減息2–3次。

至於美國以外地區，由於寬鬆週期階段不一，大多數央行已於2025年實行較大幅度減息，加上政策制定者因關稅擔憂及通脹持續等因素持謹慎態度，預計2026年減息步伐將放緩或暫停。

我們預料主要國債孳息率曲線將趨陡化（Steepening），短期至中期孳息率大機會跟隨央行減息下降，而長期孳息率（10年期或以上）有機會錄得較小降幅或維持區間波動，反映通脹預期上升風險、國家/區域財政不確定性所致的孳息率上行壓力。

中期債券具投資機會

隨着國債孳息率曲線趨陡化，我們視中期債券為機會所在：1）有機會受惠孳息率下跌所帶來的價格升幅（因具足夠存續期）；2）可享有較佳的「向下滾動」收益（債券期限縮短所帶來的自然價格升幅），因其處於孳息率曲線最陡峭的部分。

對於尋求政府債券的投資者（在我們涵蓋的主要市場中）：

·         5-10年期美國國債

·         5-10年期新加坡國債

·         5-7年期馬來西亞政府債

·         7-9年期澳洲國債

對於尋求企業債的投資者：我們偏好較長年期的企業債券，因企業債券孳息率曲線一般而言更為陡峭，故對於轉向較長年期企債的投資者，將可獲得較大的孳息率補償。

然而，投資者無須急於退出短債，皆因孳息率目前仍然較高，可提供不錯的短期收益，而央行進一步減息將為短債帶來額外的價格升幅（儘管存續期較短）。同時，雖然減息將壓低短期孳息率，但由於預計2026年的減息步伐將較為審慎緩慢，這將為投資者提供窗口逐漸加大存續期，並轉向中期債券。

偏好投資級別債券

投資級別企債的整體孳息率維持在較高水平（約4.3%），高於歷史均值，提供了相對高評級政府債不錯的孳息率補償（以相同存續期計算）；除了孳息率外，存續期較長的投資級別企債亦將受惠環球減息帶來的回報提振。

若投資者打算增加存續期，我們認為投資級別企債是優質的選擇。在指數層面上，投資級別企債（加權平均到期日約八年）在孳息率曲線上均處於我們青睞的位置，預計其將受惠減息及「向下滾動」收益*。

若2026年宏觀環境放緩，我們預計對投資級別企債而言，其信貸息差顯著擴大（以市值計價損失）的風險較低，因發行人基本面較為穩健（尤其在盈利維持穩定下），故錄得評級下調或墮落天使風險（投資級別債券淪為高收益債券）的大概率較低。我們認為避險需求亦有助支撐信貸息差。

整體上，相對於高收益債券，我們較為看好投資級別債券。我們偏好環球投資級別債券，因其具多元化敞口，且息差相對其他地區的投資級別債券較闊。

*向下滾動收益意指在上行孳息率曲線購買較高孳息率的債券（亦即較長年期債券）。隨着期限縮短，孳息率將下降，導致價格上升，使投資者能夠以更高價格賣出債券以獲取資本增值，同時在持有債券期間獲得穩定的利息收入。

慎選高收益發行人

高收益債券的信貸息差雖然收窄，但仍然提供較高的整體孳息率（6–8%），在減息環境下具吸引力。較高的孳息率亦可以緩衝信貸息差或國債孳息率飆升的風險。

事實上，今年高收益發行人的資產負債表大致維持穩健。展望2026年，我們預計貿易逆風及全球經濟增長放緩將導致其略微惡化。然而，即使惡化，該程度預計將較為溫和，因受惠較佳的再融資狀況（環球減息、孳息率推動新發行需求、不同程度的地區財政刺激）。

整體上，高收益信貸息差維持縮窄（接近新冠疫情前的低點），反映了市場的樂觀情緒及較低的隱含違約預期。在潛在增長放緩及貿易挑戰下，我們認為高收益債券較容易受到負面經濟衝擊影響，令息差擴濶，擴闊空間大於收縮。

故此，我們對高收益債券的觀點維持中立，投資者需要在息差縮窄下慎選。在市場層面上，我們偏好亞洲高收益債券，因其持續提供不錯的孳息率、不少高風險發行人已經離場，令發行人基礎更為健康和多元化。由下而上，我們青睞資產負債表穩健、信貸基本面強韌的發行人。

9.    謹慎看待黃金：避免僅以「博反彈」或「避風港」為由入場

並非可靠的「避險資產」：歷史數據顯示金價波動可以比預期更為劇烈，如2025年10月21日金價單日曾下跌約6%，這足以證明金價波動能比一般投資者認知更大。另外，儘管各國央行持續累積黃金的舉動似乎推高了金價，但事實上，近期金價的升勢更多受投資需求驅動，而非實體消費。

難以進行估值：黃金並不產生任何盈利、利息、股息或租金收入。黃金的價值並非基於傳統的基本面衡量，而很大程度上受投資者情緒驅動。情緒本身就難以量化或建模，以傳統估值方法根本不適用於該資產類別，故投資者難以準確評估其合理值。

龐大的機會成本：買入黃金等於放棄在其他可產生收益的資產中的預期回報（如利息及股息），同時放棄從股票市場獲得長遠較高的潛在回報。

有見及此，對於尋求「避風港」的投資者，可以考慮貨幣市場基金及短期債券基金等較為可靠的投資工具。不過，儘管黃金缺點不少，但在投資組合配置中仍能彰顯一定價值。事實上，雖然近年黃金與其他傳統資產類別關聯性有所上升，但仍屬偏低水平，可被視為組合分散風險的有效工具。對於以黃金作為組合多元化的投資者，可以考慮配置比例不超過10%的黃金。

10.    環球貨幣：預計2026年美元貶值幅度將較2025年溫和

預計聯儲局將在2026年逐步減息，而鑑於其他央行早前已開始實行寬鬆政策，預計這些央行將在未來會議上暫停減息。難以預測的政策持續增加美元的不確定性。

儘管如此，我們預計美元在可見未來仍將保持環球主要儲備貨幣的地位，但不排除其一部分的市場份額或被競爭貨幣蠶食。同時，歐元和人民幣等替代貨幣亦面臨各自缺點。

總括而言，我們維持對美元稍為看淡。考慮到美元根深蒂固的主導地位，以及較早前已在市場上建立的空頭倉位，預計明年美元的貶值幅度將較今年溫和。

貨幣的觀點概覽：