每週債券熱點：PIMCO GIS - 收益基金6%派息率—背後的收益來源與代價

內文摘要：

• PIMCO GIS收益基金美元 E 類收息的年化派息率為6.37%，主要來自證券化資產的票息收入—組合逾半數為證券化資產，單是政府機構按揭債券已佔35.8%。

• 自PIMCO GIS收益基金於2012年成立以來，各個時段的年化回報均跑贏彭博美國綜合債券指數；以10,000美元計算，基金已升至17,724美元，相比同期指數只有12,629美元。

• 近年五段債市回調之中，有四段的跌幅平均只及指數約48%；票息收入和主動存續期調整，是抗跌力的主要來源。

自2026年2月底美國對伊朗展開軍事行動，霍爾木茲海峽航運受阻，油價一度由每桶約72美元升穿110美元，通脹預期隨之抽升。年初市場普遍預期聯儲局將繼續減息，但現時焦點已變成何時加息，美國國債孳息曲線因通脹憂慮而上移：10年期美國國債孳息率由2月底不足4%，升至近期的4.6%以上，30年期更曾觸及5.2%，是2007年以來最高。

在利率波動不斷的環境下，對追求穩定現金流的投資者而言，將資金交由主動型基金去調節存續期與信貸風險，並以多元領域債券策略分散投資，可能是更合理的選擇。本文將介紹我們的環球債券精選基金—PIMCO GIS收益基金（美元）E類。

PIMCO GIS收益基金歷史和規模

PIMCO GIS收益基金隸屬PIMCO Funds: Global Investors Series plc傘型基金，於2012年11月30日成立，至今已有超過十三年往績。截至2026年7月31日，基金規模達1,229億美元（下同），是全球規模最大的債券基金之一。

基金目標：以爭取高水平的收益為首要目標，長期資本增值則屬次要。E類設累積（Acc）及收息（Inc）兩種單位類別，管理費同為1.45%，分別在於收益是滾存入資產淨值，還是每月派發。

基金策略核心：投資配置集中於證券化資產

基金策略核心是把收益來源攤開：當中至少三分之二資產投放於不同年期的固定收益工具，並分散於環球投資級及高收益企業債、政府及機構債券、按揭及資產抵押證券，以及新興市場債券。基金亦會運用期貨、掉期及信貸違約掉期調節利率、貨幣及信貸部位，作為策略運作的一部分，意味着投資者承擔的波動及交易對手風險，高於一般只持有現貨債券的基金。

截至 2026年7月31日，按總市值計，證券化資產是組合最大板塊，五類合共 51.2%，其中政府機構按揭債券佔35.8%。信貸合共約兩成，投資級企業債15.3%，高收益企業債4.6%，銀行貸款0.7%。其餘為政府相關債券14.4%、新興市場債券7.3% 及現金及等價物6.5%（見圖一）。

圖一：投資配置（按總市值計）

基金的年化派息率達6.37%，平均信貸質素卻仍維持在AA-級，兩者並存的亮點值得說明。年化派息率為「每月派息金額×12 ÷ 除息日資產淨值」，即把最近一個月的派息年化，並非過去十二個月的實際派發總額。主要來自於佔逾半數的高品質證券化資產所產生的票息。

撇除衍生工具後，十大持倉中八項為房利美（FNMA）的*待宣布交割（TBA）機構按揭債券，合共約19.8%；企業債部分以銀行及科技為主，惟最大的銀行類持倉亦只佔 5.0%，個別發行人的集中度偏低。

*待宣布交割（TBA）是美國機構按揭債券的標準交易方式：買賣雙方先議定票息、年期及交割日，實際交付哪一批貸款池則留待交割前公布，流動性為按揭市場中較好。

基金持倉最大的機構按揭債券，本質是由一個住宅按揭貸款組成的資金池，投資者按比例收取業主每月償還的本息，並由房利美、房地美提供還款擔保，因此信貸風險較低。

溢價補償「提前還款風險」：收益率一般高於同年期美國國債，溢價主要用作補償「提前還款風險」：利率下跌時，業主爭相轉按，投資者提早收回本金，只能以較低利率再投資；利率上升時，資金卻被鎖在票息偏低的債券。這種不對稱令按揭債券在利率大幅波動時，表現往往不及年期相若的國債。

資本分派佔比上升，資產淨值仍維持在合理水平

PIMCO GIS收益基金每單位派息自 2022 年 9 月起固定為 0.0496 美元，但每月收到的可分配淨收入浮動，不足的部分由資本分派補上。雖然資本分派佔比升至最近十二個月平均約 40.8%，高於九年的平均約 35%，淨收入覆蓋的部分正在減少。不過，每單位資產淨值一直維持在約 9 美元中段的健康水平，反映組合的總回報（包括未變現資本增值）大致補回資本分派。近期資本分派佔比上升，較大可能只是每月票息與已變現損益的波動，並不代表派息正在侵蝕本金。

*「可分配淨收入」是指基金的相關股份類別的應佔淨投資收入（即已扣除費用及開支的股息收入和利息收入），亦可能包括以未經審核管理賬戶為基礎的淨變現增值(如有）。

圖二：資本分派比例和每單位資產淨值

8月起非美元收息類的每單位派息被下調

PIMCO GIS 收益基金非美元收息類的每單位派息已於 8 月下調，年化派息率由先前約 6.5%–7.8% 統一收至約 6.13%（見圖三）。基金團隊指出，因帳面收益率的技術校正，並不是組合賺息能力下降或策略改變：各貨幣類資產淨值走勢不同，派息金額卻一直維持不變，帳面收益率被推高；高出的部分較多來自資本而非當期票息，少派的現金理論上會留在資產淨值。

圖三：年化派息率的變化

存續期偏長，基金價格波幅較大

存續期方面，5至10年期佔最大比重的41.9%，20年期以上則為負值，即在超長年期部分持淨沽空部位（見圖四），可見組合押注的是孳息曲線的中長段而非最長端。基金的實際存續期為6.7年，高於基準指數的5.8年。換言之，這並非一隻防守型的短存續期基金，基金價格對利率變化亦較基準敏感。

圖四：存續期分布

PIMCO GIS收益基金成立至今均跑贏基準

產品資料概要已列明基金以彭博美國綜合債券指數衡量表現，以下比較亦以此為準。

回報方面，截至2026年7月31日，E類在各個時段的年化回報均跑贏基準（見圖五）。五年期的差距最能突顯基金策略價值：基準的五年年化回報為負0.4%，基金仍錄得2.4%；以10,000美元計算，自2012年11月成立至今基金已增值至17,724美元，基準則只有12,629美元。超額回報的來源，正是前文提到的證券化結構；機構按揭債券在政府擔保之下，仍能提供高於同年期國債的票息。

不過，彭博美國綜合債券指數只涵蓋美國投資級債券，不含高收益、新興市場及非機構按揭債券，基金的存續期亦較指數長。因此超額回報有一部分屬風險的補償，並非全數來自選債能力。

圖五：年化回報比較（基金 vs. 基準）

多數回調跑贏基準，收息結構提供價格緩衝

抗跌力方面，在近年五段的回調中的四段，基金平均只承受指數約48%的跌幅（見圖六）。

緩衝主要來自兩方面：

較高的票息收入：在價格下跌時提供緩衝；

基金與基準的利率風險結構不同：基金把主要存續期投資在中長段，並在超長端維持淨沽空，因此在長端領跌的回調中，價格壓力小於指數。部分抗跌力亦可能來自基金經理以期貨及掉期主動調整存續期與曲線位置，使組合不必完全承受基準的價格衝擊。

圖六：主要債市回調期間表現（基金 vs. 基準）

不過，基金經理的主動調整不代表利率風險已被完全對沖，基金實際存續期仍長於基準約1年，調整的是風險落在曲線哪一段，而非把回撤壓至防守水平。反映在2026年2月至3月的跌市中：基準跌2.5%，基金則跌3.3%，是五段中唯一跑輸的一次。正因伊朗戰事引發油價急升令市場由預期減息急轉為加息，孳息曲線整體大幅上移。基金較長的存續期，使價格的下壓力較大。

PIMCO GIS收益基金值得投資嗎？

PIMCO GIS收益基金（美元）配置半數證券化資產、平均信貸質素AA−、年化派息率約6.37%，成立至今各個時段均跑贏基準，多數回調亦只承受指數約一半跌幅，適合作為組合的收息配置。高於國債的票息與分散的收益來源，既支撐派息，也提供價格緩衝，是這隻基金能夠長期納入精選的原因。實際存續期約6.7年、略長於基準，價格對利率上行較敏感，宜放在短存續期倉以外作收息之用，適合追求現金流的投資者。

投資PIMCO GIS收益基金當中需注意以下風險

投資前須留意幾項主要風險：

派息方面：派息金額不獲保證，基金可酌情從資本中派息，此舉等同退回投資者部分本金，會即時降低每單位資產淨值，長期更會侵蝕資本並削弱日後的增值能力。

利率方面：基金的存續期較基準長，加息或孳息率上行時，價格跌幅會較指數大。

信貸方面：組合可持有最多50% 總資產於非投資級別債券及20%於新興市場債券，信貸息差擴闊時會同時受壓；非機構按揭及資產抵押證券在市場受壓時流動性可能顯著轉差。基金亦會運用衍生工具建立槓桿，預期槓桿介乎資產淨值的0%至500%，淨衍生工具風險承擔可超過100%，波動及交易對手風險高於一般債券基金。費用方面，E類的管理費為1.45%，是所有單位類別中最高，會直接減低投資者可收取的淨收益。

總結

PIMCO GIS收益基金美元 E 類收息的年化派息率為6.37%，主要來自證券化資產的票息收入，組合逾半數為證券化資產，單是政府機構按揭債券已佔35.8%。

自2012年成立以來，各個時段的年化回報均跑贏彭博美國綜合債券指數；以10,000美元計算，基金已增值至17,724美元，同期指數只有12,629美元。

近年五段債市回調之中，有四段的跌幅平均只及指數約48%；票息收入和主動存續期調整，是抗跌力的主要來源。

風險披露聲明