債市短評：聯儲局按兵不動只是暫時，12月會否加息？

• 聯儲局以10比2維持聯邦基金利率（FFR）於3.75% 至4.00% 不變，Lisa Cook 及 Beth Hammack 主張即時加息25基點。

• 9月加息後，整體CPI按年升至3.7%，核心CPI回升，布蘭特原油重上每桶約115美元；勞動市場轉弱，讓聯儲局有觀望空間。

• 我們預期12月將加息25基點，利率將在更長時間維持高位，繼續以短債為核心會是合理的選擇，但亦可考慮增持部分長年期債券。

暫停而非轉向，兩票異議同樣指向加息

聯儲局維持聯邦基金利率目標區間於3.75% 至4.00% 不變，兩名投反對票的委員則傾向再加息25基點。換言之，委員會內部的分歧在於加息的時機，而非方向。

聲明將經濟活動的描述由「穩健」上調至「強勁」擴張，「通脹仍然高企」的措辭則維持不變。9月聲明中「更及時將通脹壓回2%目標」的表述被刪去，改為：累積更多資訊將有助委員會決定適當的政策立場。可見，聲明並未排除12月加息的可能。

9月加息後，通脹不跌反升

聯儲局以通脹具黏性、能源價格上升，而勞動市場已停止轉弱，作為9月加息的理據。不過，此後只有勞動市場有所放緩，通脹反而回升，能源價格亦居高不下（見表一）。

表一：最新的經濟指標

9月CPI按月上升0.6%，為4月以來最大升幅，汽油貢獻逾一半升幅。更重要的是，核心CPI連續兩個月按月上升0.3%，按年升幅由2.4% 回升至2.6%，反映核心通脹已停止改善。聯儲局最關注的核心PCE物價指數，8月按年上升3.0%，低於市場預期的3.3%，但仍高於2% 的目標。

9月生產物價指數（PPI）按月急升1.3%，按年升幅達6.3%，為2022年12月以來最高；其中運輸及倉儲價格按月上升3.4%。與此同時，霍爾木茲海峽的航運持續受阻，布蘭特原油由10月初約每桶100美元的低位反彈至115美元。柴油價格正經運輸成本擴散至整條供應鏈。

密歇根大學調查顯示，10月的一年期通脹預期由9月的4.6% 升至4.7%。若家庭預期物價持續上升，便會爭取加薪，企業亦會更早加價；即使油價停止上升，通脹仍會保持韌性，日後需要更強硬的措施才能壓抑。

勞動市場成為等待的理由

9月非農就業數據（NFP）僅增2.9萬人，前兩個月合共下修6萬人；失業率由8月的4.1% 升至4.2%，平均時薪則按年增長3.0%。單一個月的疲弱數據雖不足以構成趨勢，但下修意味勞動市場已不再像9月時般改善，未能再為加息提供支持。

時機亦是考慮因素。9月加息至今僅六星期，而利率變動需時數月才能傳導至借貸與消費。12月會議將公布新一輪經濟預測，加上11月3日的中期選舉屆時已經結束，是較理想的行動時機。

記者會要點：貨幣政策開始見效

聯儲局主席 Kevin Warsh 將是次按兵不動形容為「審視現況」的暫停。他表示，貨幣政策的效果已初現，但仍未有確切結論。

9月時，他表示難以將整體金融狀況形容為具限制性；今次則表示「不願意、亦無法」稱金融狀況為緊縮。聯儲局在約4% 的利率水平仍不認為政策緊縮，意味仍有進一步加息的空間。一如以往，他未有就12月的決定給予任何提示。

更重要的宣布是，由2027年起，聯儲局每年八次會議中，將有一次專門討論長遠策略，不作利率決定，2028年更增至兩次。換言之，明年將有七次議息會議，後年則為六次。對投資者而言，調整利率的機會減少，意味每次決定的份量加重，亦可能在議息前後加劇市場波動。

市場反應：決議已被消化，債市反應平淡

議息當日，最能反映聯儲局政策預期的2年期國債孳息率回落約4基點至4.71%；10年期微升約2基點至5.02%；30年期則升約3基點至5.35%。

我們預期聯儲局12月將會加息

我們預期聯儲局將於12月8日至9日的會議加息25基點，令聯邦基金利率升至4.00% 至4.25%。這與聯儲局9月點陣圖的預測一致；市場對12月加息的定價亦超過八成。12月會議前公布的10月就業及CPI數據，亦可能增強加息的理據。

主要變數在於能源價格持續回落，但我們認為12月前出現的機會不大：即使達成協議，燃料成本亦只會緩慢回落，而且核心通脹正在回升。因此，今次只是加息週期中的暫停，而非終結。

債券部署：繼續以短年期債券為核心，可考慮增持部分7至10年期債券

未來6至12個月，聯儲局關注的風險仍指向更高利率，因此我們認為投資組合應維持較短存續期。不過，10年期國債孳息率已接近5%，較高的利息收入有助緩衝孳息率上升的影響，投資者可考慮增持部分長年期債券。由於12月很可能加息，孳息率或會續升，宜分段建倉。

我們建議採用槓鈴策略：將大部分資金配置於兩年內到期的債券，並由現在開始，分三至四季將5%至10%的配置轉至7至10年期債券。截至10月30日，2年期國債孳息率約4.57%，只較10年期的4.92% 低約35個基點，短債為核心毋須犧牲太多收益；逐步增持長債可鎖定較高收益率，減低再投資風險。30年期孳息率只較10年期高約37個基點，價格風險卻大得多，現時仍不宜增持。投資者可考慮以下美元精選債券（見表二）。

表二：實時債券平台上的精選債券