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SK海力士2026第三季業績：營業收入、利潤與市場預期比較
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萬億韓元，除特別説明外 |
市場預期 |
實際業績 |
與預期差異 |
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營業收入 |
99.0 |
104.6 |
+5.7% |
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毛利率 |
84.6% |
86.0% |
+1.4個百分點 |
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經營利潤 |
77.5 |
83.3 |
+7.5% |
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淨利潤 |
59.7 |
39.8 |
-33.3% |
SK海力士2026年第三季業績重點
SK海力士2026年第三季業績營業收入達104.6萬億韓元，較預期升5.7%。
- DRAM出貨量增長加快，盈利動力更趨多元化： SK海力士第三季度收入及經營利潤分別超出市場預期5.7%及7.5%。
- HBM4帶動增長：隨着HBM4出貨增加、1cnm製程升級及M15X產能爬坡，DRAM位元出貨量有望進一步增長，減少收入對記憶體價格上漲的依賴。
- 長期供貨協議及審慎擴產，有助維持記憶體上升週期：SK海力士的LTA已覆蓋2027及2028年超過50%的產能，並計劃根據客戶需求分階段增加產能。配合充裕現金及較低負債水平，公司有望在擴張業務的同時，降低供應過剩及財務風險。
- 股東回報與技術優勢支持估值上升空間：大規模派息及股份回購計劃有助改善投資者信心，而HBM技術領先及AI記憶體需求增長，則為中長期盈利提供支持。儘管Solidigm暫停上市帶來融資不確定性，我們仍看好SK海力士的投資前景，維持ADR目標價234美元，潛在升幅為61.3%。
SK海力士第三季營收增長分析：出貨量與價格齊升 帶動收入按年飆3倍
在近期對AI硬件週期延續的市場憂慮下，SK海力士交出一份亮眼的答卷，再次印證記憶體週期的強勁。
表一：SK海力士收入升幅拆解
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2026年第二季度 |
2026年第三季度 |
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DRAM位元出貨量（B/G）1 |
按季單位數升幅 |
按季約升10% |
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DRAM平均售價（ASP） |
按季約升30% |
按季約升20% |
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NAND B/G |
按季升15%-17% |
按季輕微下跌 |
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NAND ASP |
按季約升50% |
按季約升20% |
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資料來源：SK海力士業績簡報、奕豐金融編纂 注1：是指記憶體公司在特定期間內售出的記憶體總容量，以位元（bit）計算。 |
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1. DRAM業務分析：HBM4出貨增加及1cnm製程升級帶動增長
作為數據中心的核心記憶體部件，DRAM位元出貨量在第三季度呈現明顯的加速，ASP的升幅則輕微放緩至約20%後段，但整體上仍維持升勢。受惠於AI伺服器需求的強勁增長，採用1cnm製程的伺服器DDR5在整體收入佔比中有所提高，加上HBM4出貨量逐步增加，收入結構在第三季度開始向高附加值產品傾斜。
如我們之前所述，DRAM價格在AI需求開始爆發時飆升至歷史高位，對記憶體生產商而言，該階段的收入更大程度來自於價格上升。然而，這類型增長動力比較難以維持，在價格上升至一定水平，後續價格升幅會在高基數影響下有所放緩。因此，記憶體公司在享受價格紅利時，也有必要尋找另一種相對持久的增長動能。
延伸閲讀：〈SK海力士｜AI時代不可忽略的「記憶之王」〉
三季度DRAM位元出貨量的增長加快，反映SK海力士的收入增長動力有望逐步由價格上升擴展至出貨量增加。相比以往較依賴記憶體價格上漲的增長模式，出貨量提升有望為公司帶來額外增長動力，減少對價格週期的依賴。值得注意的是，SK海力士曾多次強調產能受限的問題。儘管新晶圓廠需要較長時間建設，公司仍可透過先進製程升級，提高每片晶圓的有效位元產量，從而緩解供應限制。管理層對第四季度的展望亦支持這項判斷。隨着1cnm製程擴展及M15X工廠產能爬坡，公司預計DRAM位元出貨量按季升幅將由第三季度約10%，加快至第四季度約25%，進一步反映技術升級及產能擴張對收入增長的影響開始變大。
2. NAND業務分析：企業級SSD的需求增長能否抵消出貨壓力？
NAND在位元出貨量增長上呈現了和DRAM不同的走勢。儘管公司積極增加321層TLC企業級SSD的銷售，但隨着記憶體價格上漲持續對消費電子產品需求構成壓力，企業級SSD的增長或尚未足以完全抵消其他NAND產品的出貨壓力。不過，考慮到AI數據中心對企業級SSD的需求仍然強勁，加上管理層預計第四季度將進一步提高321層企業級SSD的產能佔比，我們認為單一季度的位元出貨量下降，並不代表SK海力士NAND業務的增長前景轉弱。相反，隨着產品組合逐步向高附加值企業級SSD傾斜，以及先進製程產能持續提升，NAND業務仍有望實現增長。
SK海力士長期合約（LTA）能覆蓋2027及2028年50%產能
SK海力士管理層再次在業績中強調記憶體短缺至少持續至2030年，而從實際需求來看，若將已簽訂的長期合約（LTA）和洽談中的需求一併計算，現有需求或足以覆蓋DRAM和HBM至2029年的供應量。不過，從經營角度而言，LTA仍是鎖定未來產能的最大保障。
目前通過LTA鎖定的承諾採購量已覆蓋2027年及2028年超過50%的產能，同時也設有訂金和其他保障制度增加違約成本，確保合約得以履行。儘管SK海力士提及到合約價格會在與客戶協定的範圍内設定，並會根據實際市場情況調整。但鑑於記憶體需求預計將維持強勁，加上SK海力士採取相對彈性的產能管理措施，我們認為記憶體價格下跌的空間相對狹窄。因此，LTA的核心作用並非鼓勵SK海力士盲目擴張產能，而是透過提前鎖定客戶需求，協助公司更有紀律地規劃產能及資本開支，降低供應過剩的風險。整體而言，LTA不但有助提升未來收入的能見度，亦能在一定程度上減輕記憶體價格週期對公司盈利的衝擊。
SK海力士擴產計劃及財務分析：財務狀況維持穩健
表二：SK海力士今年以來公開的擴張計劃
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項目 |
地點 |
產品定位 |
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龍仁Y2 |
京畿道龍仁半導體集群 |
次世代DRAM和HBM |
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龍任Y1 |
京畿道龍仁半導體集群 |
DRAM和HBM |
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清州M17 |
清州 |
NAND |
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清州M15X |
清州 |
HBM4 |
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Solidigm 美國NAND廠 |
美國 |
NAND |
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資料來源：公司公告、奕豐金融編纂 |
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另一值得關注的是SK海力士在長期投資上的部署，由於目前產能嚴重供不應求，產能擴張成為必然。加上南韓政府有意將南韓打造為全球AI的主要硬件中心，SK海力士因此在今年先後公布多個投資計劃。雖然產能增加能帶動出貨量增長，但市場也存在對產能過剩的擔憂，如主要客戶的AI資本投資計劃進度不如預期，更有可能直接拉低公司的投資回報。
SK海力士管理層因此在本次的業績電話會議中對此進行更詳細的説明，除了通過LTA提早計劃產能外，公司也會通過客戶實際需求分階段安裝和開放生產設備。由此可見，即使SK海力士正在加速半導體工廠的興建工程，但投入產能仍會根據實際情況作調整，以免出現過多閒置產能及影響記憶體價格。更重要的是，因應最近由CoreWeave引起的債務風險，SK海力士特別強調不會單純根據客戶公布的資本開支計劃決定產能，而是會考慮財務狀況、資金能力和供應鏈等，進一步印證SK海力士在規劃產能時的謹慎態度。
此外，由於HBM生產工序越來越複雜，加上客戶偏向與SK海力士展開定製HBM的合作。隨着製造難度增加，所需要的資源也隨之上升。因此，加大資本投資未必會帶來同比例的記憶體供應增加，使產能擴張規模相對受控。
圖一：SK海力士收入與經營利潤率
利潤表現方面，雖然SK海力士第三季度淨利潤率降至38%，但主要是受投資及匯兌相關非經營性虧損拖累，而非核心營運轉弱。經營利潤更按年升632%，營業利潤率則創下80%的新高，反映公司具備較強的定價能力及營運槓桿。
圖二：SK海力士現金與等價物及經營現金流與資本開支之比
圖三：SK海力士計息負債與資產之比
另一方面，來自經營活動的現金流和現金與等價物依然充裕。截至今年第三季度的現金與等價物達114.5萬億韓元，比第二季度高出30.1%。同時，即使公司陸續公布多個投資計劃，截至第二季度的經營現金流與資本開支之比亦達到6.1倍，反映公司流動資金相當充足。另外，SK海力士第三季度的計息負債只佔總資產的4%，顯示公司的財務彈性較高，即使未來需要通過債務融資籌集項目資金，也未必會對財務基礎造成重大影響。
SK海力士2026股息及股份回購計劃：股東回報如何影響估值？
作為AI供應鏈的核心供應部分，市場普遍預料到SK海力士會於第三季度繼續享受記憶體短缺帶來的紅利，逾三倍的收入升幅實際上也屬意料之内。我們因此認為，相比繼續造好的財務表現，股東回報計劃才是本次業績的亮點，也是支持SK海力士股價當日升11.8%的關鍵原因。
與上兩季不同，SK海力士在公布第三季業績的同時，也公布規模近100兆韓元的股東回報計劃。
表三：SK海力士2026財年股東回報計劃
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項目 |
規模 |
具體説明 |
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現金股息 |
至少30萬億韓元 |
根據經營業績派息，並透過特別股息分享投資收益。 |
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第三季度股息 |
約14萬億韓元 |
每股20,000韓元，包括10,000韓元業績股息及10,000韓元鎧俠投資收益特別股息。 |
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年末股息 |
未定 |
未定 |
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第一輪股份回購 |
40萬億韓元 |
8月公布，10月已完成回購，股份將於其後註銷。 |
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第二輪股份回購 |
20萬億韓元 |
10萬億韓元用於股份註銷，另外10萬億韓元用於員工報酬。 |
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長期股東回報政策 |
累計自由現金流50%以上 |
2025至2027年期間，透過現金股息及股份回購註銷回饋股東 |
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資料來源：公司公告、奕豐金融編纂 |
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繼首輪40兆韓元股份回購計劃後，SK海力士計劃再度推出10萬億股份回購計劃，藉此減少流通股數量及增加現有股東所享受的每股盈利。同時，提高定期股息及派發特別股息亦可為股東帶來額外現金回報。憑藉強勁的盈利能力及現金儲備，這些措施有望透過潛在資本增值及股息收入提高股東總回報，支持股價回升。
擴大股份回購計劃亦可反映管理層對公司基本面的信心，及傳遞認為公司股價正被低估的看法。更重要的是，作為KOSPI指數的主要成分股之一，SK海力士的股東回報措施有望改善整體市場情緒，並鼓勵其他南韓上市公司採取類似的資本配置做法。長遠而言，這或有助提升投資者信心，推動公司和整體南韓股市的估值折讓逐步收窄。
Solidigm上市叫停 對SK海力士有何影響？融資風險與股東權益分析
Solidigm 是 SK 海力士在高容量企業級 SSD 及 AI 儲存解決方案領域的重要平台。SK 海力士的 HBM 與伺服器 DRAM 支援 AI 系統運算，Solidigm 的企業級 SSD 則負責長時間儲存模型、訓練資料及運算成果，並支援資料讀取，使集團在 AI 記憶體與儲存領域的布局更為全面。
自今年8月起，市場陸續傳出 Solidigm赴美上市的消息。然而，SK 海力士於10月23日宣布停止評估其上市計劃，表示需要因應資本市場環境及股價走勢，重新考慮上市是否符合現有股東的利益。公司同時強調，Solidigm 的增長前景及投資需要並未改變。
我們認為，擱置 IPO 對 SK 海力士的影響具有兩面性：一方面，集團失去一條潛在的外部融資渠道；另一方面，也避免在不利市場環境下發行股份及引入新的少數股東。現階段，更值得關注的是替代融資方案、投資節奏及預期回報，而非單憑上市安排改變，就下調對集團核心業務的判斷。
1. 融資彈性下降
如順利於美國上市，Solidigm最高可籌集150億美元的資金，用於擴充位於美國俄亥俄州英特爾園區的eSSD產能。然而，停止上市會切斷股權融資路徑，而新增產能的投資需求則仍然存在。若公司維持原有投資規模，且未能取得其他外部資金，便可能增加對內部現金或債務融資的依賴。
2. 擴產後續影響需要關注
若SK海力士動用自由現金流擴張NAND業務，或會擠壓DRAM投資、股份回購及股息空間；若項目回報低於資本成本，更可能損害股東價值。若透過債務融資，則會增加利息及還本壓力，甚至需要依賴其他業務現金流償債。考慮到NAND市場競爭激烈，週期波動較DRAM明顯，加上TrendForce預計供需緊張將於2027年下半年逐步緩解，投資者應密切關注項目融資方式、產能利用率、產品定價及現金流表現，以評估投資回報及潛在財務風險。
3. 避免在不利估值下攤薄權益
SK海力士曾提及，暫停Solidigm的其中一個原因是股市投資環境轉差。實際上，該考量正正為股東權益提供有效保障。如Solidigm 以偏低估值發行新股，母公司股東對未來盈利的間接權益會被攤薄。加上在推動Solidigm上市的過程中，管理層也需要考慮是否會觸犯南韓當局對雙重上市的影響。因此，暫停上市可避免在當前環境下接受不理想的融資條件，亦有助紓緩市場對母子公司同時上市、持股攤薄及母公司估值折讓的疑慮。
SK海力士股價前景與目標價分析：234美元的目標價是否合理？
儘管日前SK海力士因種種原因而遭受抛售，但是次業績無疑再次強化我們對SK海力士以至整個記憶體週期的信心。如我們在上文所述，預計HBM4在下季度開始會成為拉動SK海力士DRAM出貨量的主要動力。據公司透露，目前HBM4的生產良率已高於預期，並正同步向主要客戶提供HBM4E的樣品。值得注意的是，SK海力士也開始與客戶共同開發客製化HBM，反映SK海力士在供應鏈上的地位有所提升，同時給予公司更高的定價權。即使市場近日關注長鑫科技的技術突破會否侵蝕SK海力士的市場份額，但如管理層所述，有關公司的技術更大程度上屬於研發成功的創新。但在實際應用上，我們認為穩定的良率表現、客戶驗證及大規模量產的可行性才是市場應該考慮的指標。因此，即使技術在現階段有所突破，也未必會立即對SK海力士構成極大競爭。
整體而言，隨着AI推論應用持續擴展，記憶體需求有望進一步增長，而日益複雜的生產工序及龐大的終端需求，亦將持續限制產能擴張速度，為記憶體價格及供應商盈利提供支持。在SK海力士維持高端記憶體市場領導地位、持續推進技術升級，以及透過長期供貨協議提高需求能見度的背景下，我們認為公司的中長期盈利增長前景依然穩固。此外，大規模股東回報計劃有望提升資本運用效率及投資者信心，進一步支持公司估值。因此，我們認為SK海力士的上行週期仍然可期，股價也存在進一步攀升的空間。
目前SK海力士的12個月前瞻市盈率為3.5倍，明顯低於-1標準差水平。我們認為7月的半導體板塊和韓股回調已為SK海力士打開更大的上行空間，同時我們也根據強勁的季度業績而上調了本年每股盈利的預測。在維持合理市盈率為6倍的前提下，SK海力士ADR截至2028年底前的價格為234美元，截至2026年11月5日的潛在升幅達89.3%。
圖四：SK海力士指數12個月前瞻市盈率
表四：SK海力士（ADR）的預測盈利及潛在升幅
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2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
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每股ADR盈利（美元） |
4.4 |
21.7 |
36.3 |
39.1 |
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每股ADR盈利年增長率 |
128.7% |
395.7% |
67.3% |
7.7% |
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市盈率（倍） |
28.3 |
5.7 |
3.4 |
3.2 |
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股息率 |
0.4% |
2.2% |
3.6% |
3.9% |
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截至2028年底的目標價（基於6倍合理市盈率） |
234 |
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潛在升幅 |
89.3% |
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資料來源：彭博財經、奕豐金融編纂 |
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表五：相關投資產品
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市場 |
股票 |
ETF |
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亞洲半導體 |
SK海力士2026年第三季業績：常見問題（FAQ）
1. SK海力士2026年第三季業績是否超過預期？
SK海力士第三季收入為104.6萬億韓元，經營利潤為83.3萬億韓元，分別高於市場預期的5.7%及7.5%。然而，受非經營項目拖累，淨利潤為39.8萬億元，低於市場預期的33.3%。
2. HBM4為何對SK海力士重要？
隨着HBM4出貨增加、1cnm製程升級及M15X產能爬坡，SK海力士有望進一步改善高附加值產品組合，並透過先進製程升級提升DRAM出貨量，以減少收入對記憶體價格上漲的依賴。
3. SK海力士目標價為多少？
根據上文內容，SK海力士的12個月前瞻市盈率為4.2倍，我們認為7月的半導體板塊和韓股回調已為SK海力士打開更大的上行空間，同時根據強勁的季度業績而上調了本年每股盈利的預測。在維持合理市盈率為6倍的前提下，SK海力士ADR截至2028年底前的價格為234美元，截至2026年11月5日的潛在升幅達89.3%。
