英特爾（INTC）2026年第三季財報｜業績勝預期卻遭拋售，現在是買入良機？

英特爾2026年第三季財報重點

• 英特爾2026年首三季收入按年增長約18%至462億美元，數據中心及AI（DCAI）收入已超越2025年全年，但記憶體荒拖累PC業務，第四季收入指引亦遠遜預期，股價單日急跌約30%。

• 2026年全年資本開支上調至200億美元，2027年將再大幅上升。雖然管理層重申2027年會繼續去槓桿，但自由現金流在改善後再度承壓，去槓桿步伐或較預期慢。

• 230億美元股本融資令英特爾轉為淨現金，短期償債能力充足；投資者宜偏好短至中年期債券，長年期債券宜審慎。

我們於今年5月發表的文章中指出，英特爾轉型成效初現，自由現金流和信貸基礎已有改善。最近，英特爾於10月29日公布第三季業績，收入和毛利率均高於預期，但第四季指引卻遠遜市場預期。股價因此急跌約30%，創有紀錄以來最大單日跌幅；五年期信用違約交換（CDS）亦擴闊至145基點的紀錄高位（見圖一）。

延伸閱讀：〈英特爾至暗時刻已過—AI＋代工雙驅動，是復甦良機還是隱藏風險？〉

圖一：英特爾的CDS和債券價格

業績勝預期卻遭拋售，是一時的情緒反應，還是英特爾信貸故事的轉折點？本文將先回顧英特爾2026年首三季的營運表現及第四季展望，再分析現金流、債務與流動性的變化，並對照5月時的觀點作出更新。

英特爾2026年第三季財報表現如何？AI動能超出預期，PC業務逐季轉弱

2026年首三季，英特爾收入合計462億美元（下同），按年增長約18%，增速更由第一季的7%加快至第二及第三季的25%和21%。盈利能力亦同步修復，首三季錄得營運利潤11.8億元，扭轉去年同期27.9億元的營運虧損；單看第三季，營運利潤率由去年同期的5.0% 升至15.3%，毛利率亦由第一季的39.4% 升至43.0%。

數據中心及AI（DCAI）是增長及盈利改善的主要動力。首三季收入達187億元，按年增長53%，已超越2025年全年的169億元；營運利潤更由去年同期的21.7億元增至70.6億元，營運利潤率由17.8%升至37.9%，利潤貢獻已與PC業務相若。管理層形容第三季是15年來最強勁的數據中心增長。較早前我們提到，AI運算由訓練轉向推論及代理式AI，帶動CPU需求，首三季的表現正反映這股動能比預期更強（見圖二）。

圖二：英特爾的營運利潤

相反，客戶端運算業務（已由CCG改名為CCPG，即客戶端運算及實體AI）首三季收入247億元，按年僅增長約3%，營運利潤71.4億元，與去年同期相若。業務走勢更是逐季轉弱：第二季收入按年增長13%，第三季卻按年下跌5%至81億元，反映下半年記憶體價格急升造成的PC需求下降。

Intel Foundry首三季分部收入179億元，按年增長約34%，營運虧損由去年同期的78.1億元收窄至63.8億元，虧損率由59% 降至36%；第三季虧損18.5億元，為2025年以來單季最低。虧損收窄大致符合5月時的預期，但外部客戶收入仍處起步階段。

英特爾第四季業績指引：PC需求不足，DCAI供應不足

英特爾第四季的收入指引為150億至160億元，低於市場預期的約171億元，收入差距主要源於DCAI的增長未能完全抵消CCPG的跌幅；PC晶片減產令產能使用率下降，加上以色列Kiryat Gat廠房事故，令經調整毛利率指引只有38.0%，遠低於市場預期的42.8%。

DRAM及NAND的記憶體價格持續高企，令PC售價上升，出貨量明顯轉弱（見圖三）；加上2027年預期需求進一步下滑，PC品牌商（OEM）隨即積極削減庫存，採購的晶片實際少於賣出的電腦。管理層因此預計英特爾第四季CCPG收入將按季跌逾20%；PC出貨量預計今明兩年分別下跌約12%及10%，將持續影響CCPG收入。不過，CCPG第三季營運利潤率仍維持約28%，採用18A製程的客戶端CPU佔比亦由年初不足5%升至近三分一，反映產品競爭力仍在，為銷量回升時更高的利潤作好準備。

圖三：全球PC出貨量

管理層指出，數據中心晶片的需求持續高於供應量，預計第四季DCAI收入將按季增長約15%，至約84億元。增長轉弱，主要因為Intel 3晶片產能及EMIB先進封裝所需的有機基板同時短缺；英特爾正透過供應商預付款鎖定產能，並引入更多供應商，以增加約40%基板產能。據業界消息，EMIB基板良率目前只有約45%，新增產能大部分要待2027年下半年才陸續投產。另外，主要生產伺服器晶片的以色列Kiryat Gat廠房發生意外，預計令第四季收入減少約3億元。供應不足亦帶來市佔率風險，管理層坦言2027年的伺服器市佔率很大程序取決於供應。為此，英特爾正把俄勒岡州部分原用於生產PC晶片的18A產能，改裝為生產伺服器晶片所用的Intel 3製程，惟需待至2027年下半年才可投產。

Intel Foundry：虧損未止，外部客戶成關鍵

Intel Foundry第三季收入67億元，但外部收入僅4.11億元，且主要來自一個非經常性客戶。由於內部收入在合併報表中會被抵消，代工業務暫未帶來新增收入，卻要承擔龐大的固定成本，包括新晶片廠的折舊，以及為14A明年試產而投入的研發開支。此外，新製程的良率仍在爬坡，18A成本雖較第一季下降約40%，但仍未達理想水平。管理層表示，較成熟的Intel 7已經獲利，Intel 3明年亦將轉虧為盈，換言之，虧損主要來自投產初期的新製程。第四季PC晶片減產令產能使用率下降，代工業務的虧損短期內或難以大幅收窄（見圖四）。

圖四：英特爾14A及18A各製程的研發和生產進度

值得留意的是，14A製程的客戶洽談已由評估技術，轉為商討產能，顯示客戶已初步認可其技術、離正式落單更近一步。14A製程預計2027年風險試產、2028年量產。行政總裁陳立武表示，未來兩季將有「幾個」客戶準備公布。不過，財務總監8月時表示，代工業務的目標仍是2027年底達到營運損益平衡，但坦言若外部客戶增加得比預期快，前期投入成本上升，或會令損益平衡延至2028年底。

英特爾自由現金流或再度承壓

英特爾首三季營運活動現金流為132億元，資本開支總額約118億元，*自由現金流約13.5億元，較2025年明顯改善；其中第三季達到8.6億元。管理層年初預期2026年資本開支與2025年的177億元相若，但隨着伺服器CPU需求急升，英特爾需擴充產能應對，因此於第二季將全年資本開支上調至約200億元。按此計算，第四季資本開支約82億元，接近第三季的兩倍。加上第四季盈利指引下調，第四季自由現金流可能轉為負數，全年亦或由正轉負（見圖五）。

*自由現金流＝營運活動現金流－資本開支總額。管理層公布的「經調整自由現金流」則另外加回政府資本補助及合資廠房夥伴的淨注資，並扣除融資租賃付款。

圖五：英特爾2022年至2026年自由現金流分析

財務總監Zinsner表示，由於18A、Intel 3及14A製程同時擴產，加上俄亥俄州廠房的建設，2027年「相信不會出現正數的自由現金流」，但未有提供具體數字。若以市場估計的約300億元資本開支，並假設營運活動現金流與2026年相若（約170億元）作推算，2027年自由現金流缺口或達約130億元。

股本融資換來淨現金，償債能力充裕

5月時市場憂慮英特爾以142億元回購Fab 34 的49%權益後，債務水平會上升。不過，英特爾於第三季完成230億元的公開股票發行，現金儲備由3月底的328億元增至9月底的540億元，另有150億元循環信貸額度；相對501億元的總債務，英特爾已由3月底約122億元的淨債務轉為約39億元的淨現金。充裕的現金儲備足以應對來年的自由現金流缺口，而且英特爾的債務結構以長期債券為主，短期償債壓力不大。

長遠而言，英特爾的信貸質素取決於代工業務能否取得突破。美國政府持股約8%，加上Nvidia入股合作，凸顯其在美國半導體供應鏈的戰略地位。然而，14A等新製程需要持續龐大投資，若外部客戶未能落實，不但資本開支難以帶來回報，更可能出現資產減值，令債務水平上升，對年期較長的債券影響較大。

英特爾債券值得投資嗎？

整體而言，英特爾的短期信貸質素穩健。540億元現金儲備足以覆蓋短期的到期債務及自由現金流缺口，美國政府作為主要股東亦提供支持。業績後的息差擴闊，主要反映市場情緒，而非即時的償債風險。不過，資本開支週期再度擴張，雖然管理層重申2027年會繼續去槓桿，但自由現金流在改善後再度承壓，去槓桿步伐或較預期慢。

目前平台上有8隻英特爾發行的美元債券，債券信貸評級為BBB／BBB（標準普爾／惠譽），屬投資級別（見表一）。我們偏好短至中年期的「INTC 2.450% 15Nov2029 Corp (USD)」及「INTC 5.200% 10Feb2033 Corp (USD)」，作為參與英特爾轉型的較穩健選擇。長年期債券提供較高的收益率，但債價對信貸及利率變化更為敏感，其回報很大程度取決於代工業務能否取得突破，因此較適合風險承受能力較高的投資者。

表一：英特爾2029至2061年到期債券收益率比較

投資英特爾債券有何風險？四大因素值得留意

英特爾最核心的風險，在於記憶體荒的持續時間。管理層預計PC出貨量今明兩年分別下跌約12%及10%，在記憶體供應及價格回穩前，市場難以持續復甦。若記憶體價格高企的時間比預期更長，CCPG收入將持續受壓，產能使用率下降亦會拖低整體毛利率。

其次，資本開支與現金流的錯配風險上升。2027年資本開支將「大幅上升」，第三季落實的設備訂單更按季增加近40%，大部分開支已難以削減。若盈利復甦慢於預期，自由現金流缺口或較預期更大，淨債務回升速度亦會加快，令信用指標偏離評級機構預期的去槓桿路徑。

再者，代工業務的執行風險仍然突出。14A的外部客戶尚未正式簽約，若未能如期落實，龐大投資不但難以帶來回報，更可能出現資產減值。同時，基板及Intel 3產能短缺若持續，英特爾或未能把握AI需求，令客戶轉投AMD及Arm架構的產品。

最後，利率將在更長時間維持高位，年期較長的債券價格風險較高。市場對AI基建及科技業信貸的情緒反覆，五年期信用違約交換（CDS）已升至紀錄高位，亦可能令英特爾債券息差進一步擴闊。

英特爾股價急跌，短至中年期債券是否值得投資？

英特爾2026年首三季收入按年增長約18%至462億美元，數據中心及AI（DCAI）收入已超越2025年全年，但記憶體荒拖累PC業務，第四季收入指引亦遠遜預期，股價單日急跌約30%。

2026年全年資本開支上調至200億美元，2027年將再大幅上升。雖然管理層重申2027年會繼續去槓桿，但自由現金流在改善後再度承壓，去槓桿步伐或較預期慢。

230億美元股本融資令英特爾轉為淨現金，短期償債能力充足；投資者宜偏好短至中年期債券，長年期債券宜審慎。

常見問題（FAQ）

Q1. 英特爾2026年第三季業績勝預期，為何股價仍然大跌？

A1. 由於第四季收入及毛利率指引低於市場預期，同時PC需求疲弱、AI晶片供應受限及資本開支增加，令市場擔憂未來盈利與自由現金流。

Q2. 英特爾AI業務增長是否足以抵消PC業務下滑？

A2. 英特爾首三季數據中心及AI業務收入按年增長53%，但第四季DCAI增長仍不足以完全抵消客戶端運算業務的跌幅，短期亦受到產能及先進封裝供應限制。

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